杨德龙：美联储连续降息期间 是我国货币政策和财政政策双双发力的绝佳时间窗口
摘要：
...
美联储在本次议息会议中决定降息50个基点，超出了市场普遍预期的25个基点。这一决策反映出美联储货币政策目标已从先前的抗击通胀转变为稳定经济增长。最近公布的多项美国经济数据普遍低于预期，尤其是7月份失业率上升至4.3%，触及被视为经济衰退先行指标的萨姆规则。虽然目前尚不能断言美国经济已进入衰退，但经济增速放缓是不可否认的事实。
在8月份美国制造业ISM数据、服务业PMI数据和非农就业数据公布后，市场对降息的预期逐渐增强，预期从20个基点逐步上调至50个基点。美联储最终宣布降息50个基点，主要是为了稳定经济增长。美联储主席鲍威尔在会后表示，目前美国的物价已得到控制，通胀目标与就业目标逐步达到平衡状态。因此，未来美联储将采取双重任务模式，即保持物价稳定和实现充分就业。
此次降息后，美国基准利率降至4.75%至5%，对于美国居民和企业的债务负担依然较重。预计11月份和12月份美联储将继续降息，每次降息25个基点，年内总计降息100个基点。明年可能继续降息3至4次，再降100个基点左右，使年底的基准利率降至3%或更低。这有望帮助美国经济实现软着陆，而非市场担忧的硬着陆。
美联储此次降息虽然晚于年初多数机构的预期，但降息幅度较大，标志着正式结束了之前的加息周期，进入降息周期。这意味着后续每次议息会议都可能降息。尽管鲍威尔在声明中表示，此次降息并不意味着后续每次会议都会降息，但如果美国经济数据出现回落，美联储的降息节奏可能会加快。
此次降息可能导致美元指数回落，非美货币升值。美股在之前四年的上涨后，于8月初和9月初两次大跌，尤其是科技股的大幅下跌，引发了市场对美股见顶的担忧。巴菲特在二季度大幅减持美股，也反映出类似的担忧。因此，此次降息虽然一度推动美股上涨，但最终并未实现大幅上涨。
欧洲股市同样面临降息带来的估值回升，但对美国经济增长的预期下降，以及降息幅度较大的暗示，表明美联储掌握的经济数据可能比市场预期更差。因此，降息对欧美股市的影响有限，更利好的是新兴市场，包括新兴市场货币和股市走势。
人民币在之前一个月已出现较快升值，从7.3左右回升至7.1左右。如果明年美联储再降息3至4次，人民币汇率有可能破七，重回六字头。一旦进入六字头区间，外资可能会回流人民币资产，成为推动人民币资产估值回升的动力。当然，这也取决于国内经济和政策面的积极变化，可能会吸引更多外资流入，为疲弱的A股和港股带来新一轮机会。
美联储降息导致美元利率下降，资本吸引力减弱。虽然此次降息幅度较大，但美国基准利率仍然较高。预计未来几次会议将继续降息，直至利率降至3%甚至更低。这将缩小中美货币政策差异，改变国际资本流向。在美联储开启一轮降息周期之后，人民币和美元的利差缩小，这是因为美联储降息的幅度和次数比中国央行要高。我国目前基准利率已经是比较低了，下降的空间是比较有限的，有概率会通过下调长期贷款报价利率等方式来降低，或者是下调存款准备金率来增加流动性。港股市场对美联储降息反应迅速，自4月份以来，国际资本开始流入港股，推动其从低点反弹，幅度超过20%。预计在美联储持续降息后，港股估值作为全球主要资本市场的洼地，可能吸引更多外资流入，尤其是低估值高股息的蓝筹股和科技、互联网大盘股，可能表现良好，推动港股回升。
A股市场也将受益于资本回流和人民币升值，出现一定的反弹机会。如果政策上配合利好出台，包括资本市场改革逐步落地，A股市场有望走出较好的反弹行情。
美联储被誉为世界央行，其降息动作对全球央行货币政策产生较大影响。对中国央行而言，这提供了更大的政策空间，可以使用更多政策工具来支持经济复苏和各行业发展。在美联储降息后，中国央行降低长期贷款利率的可能性增大，包括降低存量房贷利率或出台更多支持楼市的措施，提高楼市交易活跃度等。同时，存款准备金率仍有下调空间，如果下调一个百分点，可能释放出上万亿的新增流动性，有利于楼市、股市稳定和经济复苏。
央行相关负责人表示，未来货币政策将出台更多支持经济增长的增量政策。在美联储确立宽松周期后，这些政策的确定性更强，可能不久后我们就能看到中国央行在货币政策方面的较大行动，支持经济复苏，提振投资者对经济增长和资本市场回暖的信心。
美联储降息在很大程度上已被市场预期，但降息幅度仍大于许多人预期，引发了对美联储掌握的经济数据可能更差的担忧。因此，包括美股、欧股在内的发达市场出现了冲高回落的走势，表现不及预期。此外，欧美股市经过几年上涨，估值已处于历史高位，估值过高是市场下跌的主要原因，而非美联储降息。美联储降息仅影响股票定价的分母，而分子是上市公司业绩增长，股价还受估值水平影响。
目前，欧美股市面临风险加大，尽管美联储降息带来利好，但不会改变其大趋势，回落风险仍值得关注。投资者应理性看待美股和欧股后市表现，不要盲目追高，尤其是美国科技股。尽管美国科技股引领全球，但估值过高和市值过大也存在较大的抛压和高位回落风险。
今年已过大半，为实现年初定的5%增长目标，财政政策和货币政策需要双向发力。美联储降息提供了良好的时间窗口，央行可以采取更多货币政策工具支持经济回升。关键还在于财政政策，因为其对投资和消费的拉动效果更为直接。以往经济增速放缓时，我们通常从投资角度发力，如加大基础设施建设，增加政府投资。但现在地方政府融资平台债务风险较大，且基础设施已相对完善，因此未来发力点可以在投资和消费两个方面双管齐下。
今年发行的1万亿超长期国债是一个尝试，但力度还不够。建议后期发行更大规模的超长期国债，从提振居民收入、创造更多就业方面着手，提高居民消费能力和信心。此外，居民收入主要来源于财产性收入，即房价和股价上涨带来的财富效应。因此，下一步楼市政策应出台超预期政策，股市方面建议国家队加大入市力度，彻底扭转市场悲观预期，推动市场上涨行情，提高居民财产性收入。
当前是一个政策发力的重要时间窗口，也是实现年底前5%增长目标的重要保障。
（作者系前海开源基金首席经济学家、基金经理）
